PING, PPP e programmi di trading privati
Ciò che esiste realmente nel settore bancario istituzionale e nei mercati dei capitali
International Finance Bank riceve continuamente richieste di questo tipo. Il lessico muta, la proposta no: transazioni PING, transazioni PPP, programmi di Private Placement, programmi di trading privato, programmi Prime Bank, piattaforme di trading, programmi Roll, programmi di fondi bloccati.
Questa pagina illustra che cosa comprenda effettivamente la finanza istituzionale, in modo che una proposta possa essere valutata nella sostanza e non in base alla terminologia. È rivolta a clienti, controparti e Facilitatori che devono rispondere rapidamente e senza imbarazzo a una sola domanda: esiste davvero un'operazione?
Si parta da una sola frase
Prima di qualsiasi analisi, si applichi il test che risolve la maggior parte di queste richieste in un minuto:
La Parte A è titolare o emittente dell'Attività X e si impegna a trasferirla alla Parte B al Prezzo Y, alle Condizioni Z, con regolamento tramite il Meccanismo S.
Ogni operazione autentica sui mercati dei capitali può essere descritta in questo modo. Se tali elementi possono essere accertati, vi può essere qualcosa da analizzare. In caso contrario, le espressioni PING, PPP, trade slot, fondi bloccati o accesso alla piattaforma non colmano la carenza: la occultano.
Una seconda domanda completa l'analisi. Da dove proviene il profitto? Ogni rendimento legittimo ha una fonte che può essere indicata: un emittente paga interessi, un'attività si apprezza, un operatore realizza un differenziale tra il prezzo di acquisto e quello di vendita, un debitore paga per ottenere capitale, un underwriter è remunerato per l'assunzione del rischio di collocamento, un market maker è remunerato per la fornitura di liquidità, un finanziatore è remunerato per l'assunzione del rischio di credito. «Proventi del programma» non figura in questo elenco, e nessuna documentazione può far sì che vi figuri.
La vicenda, ridotta all'essenziale
Si afferma che una somma rilevante venga depositata, bloccata o dimostrata presso una banca. Un trader, una piattaforma o un gestore del programma ottiene quindi accesso a tale capitale, o semplicemente alla prova della sua esistenza, e lo utilizza per acquistare e vendere ripetutamente strumenti bancari descritti in modo vago. All'investitore viene detto che il capitale non lascia mai il conto, resta pienamente protetto, è semplicemente «segnalato» o bloccato, e produce ciononostante rendimenti eccezionalmente elevati grazie a un meccanismo di private banking inaccessibile al mercato generale.
Si noti ciò che questa frase realizza: risponde in anticipo a ogni domanda che una persona prudente porrebbe. Dove vanno i miei fondi? Da nessuna parte, restano presso di Lei. Qual è il rischio? Nessuno, i fondi sono vincolati. Perché non lo fanno tutti? Perché è riservato. Una proposta costruita interamente su rassicurazioni preventive rivela qualcosa di sé.
Perché appare plausibile
Perché si avvale di elementi reali. I mercati primari esistono. I mercati secondari esistono. Esistono i collocamenti privati. Esistono i mercati over-the-counter. Negoziazione per conto proprio, attività di market making, sottoscrizione e finanziamento tramite titoli sono tutte ordinarie attività istituzionali. Gli istituti finanziari acquistano effettivamente titoli sotto la pari e talvolta li rivendono a prezzi più elevati. Le operazioni di grande entità possono essere riservate, bilaterali e limitate agli investitori professionali.
Nulla di ciò implica l'esistenza di un sistema bancario parallelo segreto nel quale il denaro verrebbe trasmesso per generare rendimenti elevati privi di rischio. Le attività autentiche sono riconoscibili, documentate e prezzate. Il programma non è nulla di tutto questo. Tale distinzione costituisce l'intero oggetto della presente pagina.
Che cosa contiene effettivamente il lessico regolamentare
Ai sensi della Direttiva 2014/65/UE, comunemente nota come MiFID II, rientrano tra le attività di investimento riconosciute la ricezione e trasmissione di ordini, l'esecuzione di ordini per conto dei clienti, la negoziazione per conto proprio, la gestione di portafogli, la consulenza in materia di investimenti, la sottoscrizione, il collocamento di strumenti finanziari e la gestione di sistemi multilaterali e organizzati di negoziazione. Il market making e la negoziazione con capitale proprio sono termini definiti.
L'elenco è rilevante perché descrive ciò che fanno gli operatori di mercato. Emettono titoli. Li collocano. Li acquistano e li vendono. Operano per conto proprio, eseguono ordini per conto dei clienti, svolgono attività di market making, di sottoscrizione, di strutturazione e di regolamento.
Non esiste alcuna attività di investimento riconosciuta denominata operazione PING. Non esiste alcuna categoria regolamentare corrispondente a una piattaforma di trading PPP riservata e ad alto rendimento. La corretta domanda istituzionale non è pertanto mai se una parte abbia accesso a un programma, bensì che cosa venga emesso, acquistato, venduto, finanziato, costituito in garanzia o trasferito.
Un ping è un messaggio
Il termine è del tutto legittimo nella comunicazione operativa. Gli istituti verificano la connettività, scambiano messaggi autenticati, confermano le istruzioni di regolamento e comunicano da banca a banca attraverso sistemi riconosciuti. Ciò è ben diverso dall'affermazione secondo cui un ping costituirebbe di per sé un'operazione finanziaria o darebbe accesso a un programma di trading.
SWIFT fornisce l'infrastruttura per la messaggistica finanziaria. Non detiene i fondi della clientela e non genera operazioni di investimento. Un messaggio può confermare informazioni, autenticare un'istruzione e supportare un pagamento o un'operazione su titoli, ma non è l'operazione stessa. Una comunicazione tra banche non converte un saldo di cassa in un titolo, non crea un prodotto di investimento, non genera un rendimento e non attribuisce alcun diritto legale a un profitto. Il principio vale sia che il canale sia SWIFT, un'infrastruttura ISO 20022 o una messaggistica bilaterale autenticata. Una comunicazione supporta un'operazione; non ne è mai un sostituto.
Il PPP richiede una distinzione più precisa
L'acronimo comprende concetti legittimi. I partenariati pubblico-privati esistono. I collocamenti privati esistono. Il collocamento privato è un'operazione riconosciuta del mercato mobiliare, in cui i titoli sono emessi o collocati presso una cerchia ristretta di investitori idonei anziché offerti al pubblico indistinto. Il Regolamento Prospetto dell'UE esenta espressamente le offerte rivolte esclusivamente a investitori qualificati. Gli Stati Uniti riconoscono le offerte private ai sensi della Section 4(a)(2) del Securities Act del 1933 e della Regulation D, di cui la Rule 506 è il quadro normativo più noto.
In tali operazioni un emittente crea titoli, gli investitori sottoscrivono, l'emittente riceve capitale e gli investitori ricevono diritti giuridici identificabili. Nulla in questa struttura richiede una piattaforma segreta. Il cosiddetto Private Placement Programme, che promette rendimenti straordinari dalla negoziazione ripetuta di strumenti bancari non identificati, condivide con tali operazioni il nome e nient'altro.
Che cosa avviene concretamente nel mercato primario
Il mercato primario è quello in cui gli strumenti vengono emessi. Una società che necessita di EUR 500 milioni emette note per EUR 500 milioni. Gli investitori istituzionali sottoscrivono e forniscono il capitale. L'emittente crea lo strumento, l'investitore lo acquista, l'emittente riceve i proventi e l'investitore riceve il titolo. Una banca d'investimento può assumere il collocamento con garanzia o curare il collocamento dell'emissione, attività espressamente riconosciute dalla MiFID II.
In questo processo non esiste alcuno «trade slot», alcun operatore occulto e alcuna necessità di trasferire fondi di terzi su una piattaforma. Vi sono un emittente, uno strumento, un investitore, un prezzo e un processo di regolamento.
Cosa avviene nel mercato secondario
Una volta che i titoli esistono, i detentori possono venderli. Se un investitore istituzionale detiene un valore nominale di EUR 50 milioni di un'obbligazione e un altro istituto desidera acquisire la posizione, il primo vende e il secondo acquista. La titolarità cambia; il titolo esisteva già; l'emittente non riceve alcun nuovo capitale.
La struttura è altrettanto lineare. Vi sono un venditore, un acquirente, un titolo identificabile, un prezzo, una data di negoziazione, una data di regolamento e un trasferimento della titolarità. È questa la configurazione di una genuina operazione di compravendita, ed è la configurazione che una descrizione di programma non può mai produrre su richiesta.
I titoli possono essere acquistati con uno sconto, ed è proprio qui che la narrazione trae la propria credibilità
Un'obbligazione con valore nominale di EUR 100 milioni può essere negoziata a 96. Un acquirente acquisisce la posizione per EUR 96 milioni. Se la rivende successivamente a 98, il guadagno lordo è pari a EUR 2 milioni, prima di costi di finanziamento, coperture, commissioni, imposte e altri oneri. Un'operazione del tutto legittima.
La domanda rilevante è perché il prezzo sia passato da 96 a 98. Forse i tassi di mercato sono cambiati, oppure lo spread creditizio dell'emittente si è ridotto, oppure la domanda è aumentata, oppure la liquidità è migliorata, o ancora l'acquirente ha semplicemente attribuito all'attività un valore diverso. Il rendimento è scaturito da un evento economico identificabile.
Si applichi ora lo stesso rigore alla proposta del programma, in cui un titolo viene acquistato a un prezzo predeterminato e rivenduto immediatamente a un altro acquirente predeterminato a un prezzo più elevato, senza un rischio di mercato significativo. Se esiste davvero un acquirente garantito a 60, perché il venditore originario dovrebbe vendere volontariamente a 40?
Non è una questione marginale. È l'intero equilibrio economico della proposta e, in due decenni di richieste di questo tipo, non ha mai ricevuto risposta.
Il trading reale comporta dei rischi
La seconda affermazione strutturale è che si possano ottenere rendimenti eccezionali mantenendo il capitale del tutto privo di rischio. Ciò è incompatibile con la normale economia finanziaria. A seconda dell'operazione, l'esposizione effettiva comprende rischi di mercato, di credito, di controparte, di liquidità, di regolamento, di tasso di interesse, di cambio, operativi, legali e regolamentari.
Il rischio può essere ridotto, coperto, assistito da garanzie o trasferito. Non scompare perché un promotore descrive i fondi come bloccati. Un rendimento elevato senza un corrispondente rischio economico non è indice di una struttura sofisticata. È indice del fatto che nessuna struttura è stata descritta.
I fondi bloccati non generano profitto
I fondi vincolati o costituiti in pegno non sono di per sé anomali. Il denaro può essere detenuto in un conto vincolato (escrow), la liquidità può essere costituita in pegno, i conti possono essere soggetti a restrizioni contrattuali e la liquidità può garantire finanziamenti assistiti da garanzia. Ma il fatto che i fondi siano bloccati non genera alcun rendimento.
Se EUR 100 milioni restano su un conto, l'esistenza di tali EUR 100 milioni non può spiegare perché il titolare del conto dovrebbe ricevere EUR 10 milioni o EUR 20 milioni a settimana. L'attività economica che genera il rendimento deve comunque essere identificata. Se la risposta è «il programma», nulla è stato spiegato.
La Prova di disponibilità dei fondi non è uno strumento finanziario
Un estratto conto, una conferma di conto, una comunicazione di disponibilità e capacità (ready, willing and able) o una lettera di prova di disponibilità dei fondi forniscono informazioni sull'esistenza o sulla disponibilità di attività. Non costituiscono l'attività stessa. Non trasferiscono la proprietà, non creano una garanzia, non creano credito, non creano un mandato di investimento né una posizione di trading. La prova dell'esistenza dei fondi appartiene a una categoria diversa rispetto a un'operazione che coinvolga tali fondi.
Gli strumenti bancari devono essere analizzati in base alla loro funzione effettiva
Termini quali garanzia bancaria, lettera di credito stand-by, medium-term note e certificato di deposito vengono sovente inseriti nelle proposte di programmi. Ciascuno è uno strumento autentico nelle circostanze appropriate e ha caratteristiche giuridiche proprie. Una lettera di credito stand-by è principalmente un impegno di pagamento condizionato. Una garanzia bancaria risponde a una finalità giuridica o commerciale definita. Una medium-term note è un titolo di debito. Un certificato di deposito attesta un'obbligazione di deposito.
Non vanno mai trattati come un'unica generica classe di titoli bancari, e la loro esistenza non dimostra nulla in merito al presunto programma. Resta da chiarire quale sia con precisione lo strumento e quale operazione sia effettivamente proposta.
La stessa cautela vale per la monetizzazione
Il termine è utilizzato in modo impreciso e nelle sue vicinanze si collocano operazioni legittime. I titoli possono essere costituiti in pegno. I crediti possono essere finanziati. Le garanzie ammissibili possono sostenere l'erogazione di finanziamenti. I titoli negoziabili possono essere venduti. Determinati diritti contrattuali possono essere ceduti.
Ciò è diverso dall'affermazione secondo cui qualsiasi lettera di credito stand-by o garanzia bancaria possa essere consegnata a un monetizzatore non identificato, convertita in denaro a un rapporto prestito/valore prestabilito e inserita in un programma ad alto rendimento. Il finanziamento sottostante richiede comunque una struttura giuridica ed economica coerente, un finanziatore che possa essere identificato, una garanzia dotata di un prezzo e una fonte di rimborso. Una garanzia emessa a favore di un unico beneficiario designato, a fronte di una copertura costituita dal richiedente stesso, non ha un secondo acquirente né un prezzo di mercato, ed è per questo che nessun finanziatore concede anticipazioni a fronte di essa.
Le autorità di vigilanza lo hanno affermato ripetutamente
La Securities and Exchange Commission degli Stati Uniti mette in guardia da molti anni gli investitori contro i presunti programmi Prime Bank e di trading ad alto rendimento. Investor.gov afferma chiaramente che gli investimenti Prime Bank non esistono e osserva che i promotori invocano comunemente presunte piattaforme di trading, programmi ad alto rendimento, lettere di credito stand-by e garanzie bancarie.
La Commissione ha altresì sottolineato che il mutamento di denominazione non sana la sostanza dell'operazione. Un promotore che abbandoni l'espressione Prime Bank in favore di programma di collocamento privato, piattaforma di trading o programma gestito di tipo buy/sell ha mutato un'etichetta, non un'operazione. La Federal Reserve ha emanato avvertimenti analoghi e ha respinto espressamente qualsiasi ipotesi secondo cui autorizzerebbe, amministrerebbe o vigilerebbe su programmi di investimento Prime Bank segreti.
Ci si deve attendere che compaiano comunque nomi autorevoli: banche centrali, SWIFT, la Federal Reserve, la BCE, il FMI, la Banca Mondiale. La comparsa del nome di un'istituzione non costituisce prova di una partecipazione istituzionale.
Come il denaro viene effettivamente perso
L'analisi che precede spiega perché il programma non esiste. Vale la pena essere altrettanto diretti sul meccanismo attraverso il quale un partecipante perde denaro, poiché la frode si riconosce dai suoi flussi di cassa prima ancora che dal suo lessico. Nella quasi totalità dei casi la perdita si verifica in uno dei seguenti modi.
- Una commissione anticipata, presentata come commissione contrattuale, commissione amministrativa, commissione di compliance, parere legale, autenticazione notarile, onere di due diligence o registrazione sulla piattaforma. È dovuta prima che accada qualsiasi cosa e, successivamente, non accade nulla.
- Un pagamento su un conto vincolato (escrow) o su un conto clienti controllato, o indicato, dal promotore o dal suo legale. La protezione è solo nominale: il titolare del conto è parte dell'accordo.
- Una promessa di rimborso emessa da un soggetto privo di attivi, variamente definita impegno di rimborso societario, penale per inadempimento o performance bond. Nella pratica non è azionabile, e la sua funzione è rendere sicuro il primo pagamento agli occhi di chi lo effettua.
- Una serie di ulteriori richieste che seguono il mancato rispetto del primo termine, ciascuna attribuita a un'autorità di regolamentazione, a un ufficio compliance, a un funzionario di banca o a un cambio di giurisdizione. È in questa fase che si concentra la maggior parte delle perdite effettive, poiché il partecipante è ormai riluttante ad abbandonare quanto ha già versato.
- Comunicazione dei dettagli del conto, dei mandati firmati o degli accordi di messaggistica autenticata, che consentono di utilizzare altrove i rapporti bancari e i documenti di identità del cliente.
Una verifica semplice: in un'operazione genuina, la parte che mette a disposizione il capitale non paga per essere autorizzata a farlo.
L'esposizione di chiunque partecipi
Il cliente o il Facilitatore che sottoscrive un contratto, apre un conto o inoltra documenti a sostegno di una di tali proposte non va incontro soltanto a una delusione successiva. I fondi possono essere bloccati o restituiti dai servizi di compliance. I conti possono essere chiusi e i rapporti bancari perduti, presso l'istituto interessato e spesso altrove. Un'operazione priva di sostanza economica sottostante contravviene al requisito fondamentale antiriciclaggio di comprendere la finalità di un'operazione, e il partecipante diviene parte della vicenda documentata anziché semplice spettatore.
Per un Facilitatore la questione è ancora più delicata. Trasmettere a una banca la proposta di un programma non equivale a una semplice presentazione: significa associare il proprio nome a una tipologia di frode, per iscritto, in un fascicolo che sarà letto in seguito da persone prive di qualsiasi interesse nella Sua buona fede. La risposta corretta a una simile proposta è declinarla e spiegarne il motivo.
Riservato non significa non verificabile
Una reale operazione in titoli è riconducibile a uno specifico strumento dotato di caratteristiche identificabili: emittente, valuta, importo nominale, scadenza, cedola o meccanismo di rendimento, legge applicabile, grado di subordinazione, condizioni di trasferimento e struttura di regolamento. Molti strumenti recano un codice ISIN, CUSIP o un altro identificativo riconosciuto. Vi sono un titolare o emittente legittimo, un acquirente, un prezzo, una documentazione contrattuale e un meccanismo di custodia e regolamento.
Non tutte le operazioni istituzionali sono pubbliche, e molte non lo sono. La riservatezza è del tutto normale nella finanza istituzionale. La segretezza utilizzata per impedire la verifica non lo è. È questa la linea di demarcazione, ed è facile da verificare: quando una controparte spiega che i dettagli non possono essere comunicati finché Lei non abbia sottoscritto, pagato o aderito, Le sta indicando da quale parte di tale linea si colloca.
È nel regolamento che il meccanismo si inceppa
Esecuzione e regolamento sono eventi distinti. Un'operazione può essere conclusa oggi, ma i titoli e il denaro devono comunque essere scambiati. Nell'Unione europea il Regolamento sui depositari centrali di titoli disciplina aspetti rilevanti del regolamento dei titoli e dei sistemi di regolamento. La logica è semplice: il venditore consegna i titoli, l'acquirente versa il corrispettivo e, ove opportuno, il regolamento avviene secondo il principio della consegna contro pagamento, in modo che il trasferimento sia collegato al pagamento.
Un'operazione genuina risponde dunque a due domande. Che cosa viene consegnato e che cosa viene pagato in cambio? Un PING non risponde a nessuna delle due.
Over-the-counter non significa al di fuori del sistema finanziario
I mercati OTC sono reali e importanti. Le controparti professionali possono negoziare bilateralmente anziché attraverso una borsa centrale. Ma over-the-counter non significa non regolamentato, privo di documentazione o invisibile. Le grandi operazioni OTC restano soggette, in funzione della loro natura e della giurisdizione, a documentazione legale, due diligence sulle controparti, requisiti regolamentari, obblighi di segnalazione, accordi di garanzia e processi di regolamento. Un'operazione privata può essere altamente riservata e restare nondimeno trasparente, sotto il profilo giuridico ed economico, per gli istituti coinvolti.
I mercati reali lasciano un'impronta regolamentare
Ai sensi del MiFIR, le imprese di investimento sono soggette a obblighi dettagliati di segnalazione delle operazioni, riguardanti lo strumento, la quantità, il prezzo, la data, l'ora e le controparti. Il Regolamento sugli abusi di mercato stabilisce norme in materia di abuso di informazioni privilegiate, comunicazione illecita di informazioni privilegiate e manipolazione del mercato. Tali regimi esistono perché strumenti autentici vengono acquistati e venduti su mercati autentici.
La moderna regolamentazione dei valori mobiliari si fonda su negoziazioni identificabili, parti identificabili e attività identificabili. Non si fonda su piattaforme anonime e codici di programma segreti, e non lascia spazio a questi ultimi.
Le operazioni legittime sono più semplici della mitologia che le circonda
Eliminata la terminologia artificiosa, le attività effettive sono facili da enunciare. Un emittente vende un titolo di nuova emissione a un investitore: è un'operazione sul mercato primario. Un detentore esistente vende a un altro investitore: mercato secondario. Un dealer acquista da una parte e vende a un'altra: intermediazione. Un market maker acquista e vende dal proprio bilancio per conseguire uno spread: attività di market making. Un istituto acquista titoli con capitale proprio e li rivende successivamente: negoziazione per conto proprio. Due controparti professionali negoziano direttamente: un'operazione OTC. Uno strumento viene costituito in pegno a garanzia di un finanziamento: finanziamento garantito.
Si tratta di attività riconosciute, con denominazioni riconosciute. Per spiegarle non serve alcun programma segreto, ed è proprio questo il punto.
L'approccio della Banca: la sostanza prima della terminologia
International Finance Bank non valuta un'operazione in base alla terminologia ad essa associata. La Banca ne esamina la sostanza giuridica ed economica. Qualora siano emessi titoli, l'emittente, lo strumento, la documentazione e gli investitori devono essere identificabili. Qualora siano venduti titoli, devono essere accertati la titolarità, la custodia, la trasferibilità e l'acquirente. Qualora sia richiesto un finanziamento, devono essere compresi la garanzia, la fonte di rimborso e l'allocazione del rischio. Qualora uno strumento sia destinato a supportare un'obbligazione sottostante, sia l'obbligazione sia lo strumento devono superare il vaglio giuridico, bancario e di compliance.
Di conseguenza, quando perviene una proposta descritta come PING, PPP, piattaforma di trading o programma di acquisto/vendita, la Banca la riconduce alla domanda che la proposta stessa è stata costruita per eludere: qual è esattamente l'operazione sottostante? Se la risposta è una genuina operazione di emissione, acquisto, vendita, finanziamento, custodia o regolamento che coinvolga attività e controparti identificabili, essa può essere analizzata su tale base. Se la risposta dipende da un programma segreto, da un trader non identificato, da una piattaforma non verificabile o da un rendimento garantito non spiegato, la proposta non è stata definita in misura sufficiente per le finalità dell'attività bancaria istituzionale, e non vi è nulla da eseguire.
Riepilogo
I mercati finanziari non necessitano di alcun programma segreto per spiegare il funzionamento dell'attività di trading istituzionale. Il sistema reale è già estremamente sofisticato. Le società e i governi emettono titoli e gli investitori li sottoscrivono. Le banche e le società di investimento li assumono a fermo e li collocano. I detentori vendono e altri investitori acquistano. I dealer fungono da intermediari, i market maker forniscono liquidità, gli istituti finanziano le posizioni, i depositari custodiscono le attività, i depositari centrali tengono i registri, i sistemi di regolamento trasferiscono la titolarità e i sistemi di pagamento movimentano il denaro. I prezzi variano, il rischio viene assunto e ne derivano utili e perdite. Questa è la finanza istituzionale.
I collocamenti privati esistono. Le operazioni istituzionali private esistono. Esistono i mercati primari e secondari. Esistono i mercati OTC. Esiste l'attività di negoziazione per conto proprio (proprietary trading). Esistono le operazioni di acquisto e vendita. Ciò che non deve essere confuso con nessuna di esse è un presunto programma PING, PPP o Prime Bank, segreto, privo di rischio e ad alto rendimento, proposto sulla base di nient'altro che un vocabolario sofisticato.
Se esistono uno strumento finanziario autentico, un venditore o emittente identificabile, un acquirente identificabile, un prezzo economicamente razionale, una documentazione giuridicamente efficace e un processo di regolamento riconosciuto, può sussistere un'operazione.
Qualora tali elementi siano sostituiti da riferimenti a piattaforme segrete, PING non spiegati, rendimenti garantiti e programme trader non verificabili, non sussiste alcuna operazione istituzionale identificabile che la Banca possa eseguire.
Nella finanza istituzionale non è la terminologia a creare un'operazione. Lo fanno l'attività, le controparti, il prezzo, le obbligazioni giuridiche, il rischio e il meccanismo di regolamento.
La presente pubblicazione è fornita esclusivamente a fini di informazione istituzionale e di educazione ai mercati finanziari. Non costituisce consulenza in materia di investimenti, consulenza legale, consulenza fiscale, offerta di titoli, sollecitazione, impegno a finanziare né obbligo di International Finance Bank di accettare o eseguire alcuna operazione. Il trattamento giuridico e regolamentare di qualsiasi operazione dipende dalla giurisdizione, dalle parti, dallo strumento e dalle specifiche circostanze coinvolte.
