Übernahmen

Übernahme

Wenn Sie eine Übernahme finanzieren oder eine feindliche Übernahme abwehren möchten, nehmen Sie bitte Kontakt mit uns auf.

Was ist eine Übernahme, und weshalb kommt es zu Übernahmen?

Eine Übernahme ist der Erwerb eines Unternehmens (der Zielgesellschaft) durch ein anderes Unternehmen (den Erwerber oder Bieter). Ob die Übernahme freundlich oder feindlich erfolgt, die resultierende Transaktion führt zum Zusammenschluss beider Unternehmen zu einem. Eine Übernahme erfolgt aus verschiedenen Gründen, darunter:

1. Erzielung operativer Effizienz und von Skaleneffekten

Durch die Bildung eines größeren Unternehmens aus dem Zusammenschluss zweier kleinerer Unternehmen kann das entstehende Unternehmen betriebliche Effizienzgewinne und Skaleneffekte realisieren (sofern beide in einer ähnlichen Branche tätig sind und/oder ähnliche Ressourcen nutzen).

2. Zur Ausschaltung des Wettbewerbs

Übernahmen können genutzt werden, um kleinere Wettbewerber des Bieters auszuschalten. Anstatt mit dem Zielunternehmen um Marktanteile zu konkurrieren, kann der Bieter das Zielunternehmen schlicht übernehmen, um den Wettbewerb zu beseitigen und dessen Marktanteil zu gewinnen.

3. Zum Erwerb eines Unternehmens in einem besonderen Nischenmarkt

Eine Übernahme kann erfolgen, wenn der Bieter eine proprietäre Technologie erwerben möchte, die sich im Besitz des Zielunternehmens befindet. Dies kann der Fall sein, wenn dem Bieter ein leistungsfähiges Forschungs- und Entwicklungsteam (F&E) fehlt oder er keine Zeit und Ressourcen in die Entwicklung neuer Technologien investieren möchte.

So könnte beispielsweise ein Datenmanagement-Unternehmen ein Zielunternehmen übernehmen wollen, das über eine proprietäre KI-Technologie verfügt, um diese in seine Datenmanagement-Plattform zu integrieren, statt Ressourcen und Zeit in die Entwicklung einer eigenen KI-Technologie zu investieren.

4. Imperiumsbildung durch das Management

Übernahmen können darauf zurückgehen, dass das Management „Empire Building“ betreiben möchte. Darunter versteht man die Vergrößerung von Umfang, Reichweite und Einfluss eines Unternehmens durch den Erwerb anderer Unternehmen. Empire Building als geschäftliche Begründung für eine Übernahme wird von den Aktionären des erwerbenden Unternehmens in der Regel nicht begrüßt, da es darauf hindeuten kann, dass dem Management die Kontrolle über Ressourcen wichtiger ist als deren effiziente Allokation.

Erwirbt das Unternehmen Gesellschaften in branchenfremden Sektoren, kann dies das Gesamtgeschäftsrisiko des Unternehmens erhöhen. Das Streben nach Größe als wirtschaftliche Begründung für Übernahmen kommt den Aktionären letztlich möglicherweise nicht zugute.

Der Übernahmeprozess

Eine Übernahme beginnt mit einem Vorschlag des erwerbenden Unternehmens zur Übernahme des Zielunternehmens. Der Vorschlag muss bei den zuständigen Aufsichtsbehörden am Sitz der Unternehmen eingereicht werden. Anschließend kann der Vorstand des Zielunternehmens den Vorschlag genehmigen und den Aktionären empfehlen, für die Übernahme zu stimmen (freundliche Übernahme), oder den Vorschlag ablehnen und den Aktionären empfehlen, gegen die Übernahme zu stimmen (feindliche Übernahme). Das erwerbende Unternehmen wendet je nachdem, ob der Vorstand des Zielunternehmens zustimmt oder ablehnt, unterschiedliche Strategien an.

Eingesetzte Strategien für freundliche Übernahmen

Bei einer freundlichen Übernahme billigen Geschäftsleitung und Verwaltungsrat die Übernahme und empfehlen den Aktionären, dem Geschäft zuzustimmen; bei einer feindlichen Übernahme lehnt der Verwaltungsrat sie ab.

Freundliche Übernahmen

Bei M&A-Transaktionen ist eine freundliche Übernahme der Erwerb eines Zielunternehmens durch einen Erwerber/Bieter mit Zustimmung oder Billigung der Geschäftsleitung und des Verwaltungsrats des Zielunternehmens.

Bestandteile einer freundlichen Übernahme

1. Öffentliches Angebot gegen Barzahlung oder Aktien

Eine freundliche Übernahme ist in der Regel ein öffentliches Angebot in bar oder in Aktien, das eine bietende Gesellschaft unterbreitet und dem Verwaltungsrat der Zielgesellschaft zur Genehmigung vorlegt.

2. Aufgeld je Aktie

Der vom Erwerber an die Aktionäre des Zielunternehmens gezahlte Preis je Aktie ist häufig ein wesentlicher Faktor für den Erfolg der Transaktion. In den meisten Fällen muss der Erwerber eine erhebliche Prämie je Aktie zahlen, um die Zustimmung der Aktionäre des Zielunternehmens zu erhalten.

3. Zustimmung der Gesellschafter

Geht dem Verwaltungsrat der Zielgesellschaft ein Angebot zu, stimmen die stimmberechtigten Aktionäre über die Genehmigung der Transaktion ab. In der Regel erfordert die Genehmigung eine einfache Mehrheit (d. h. mehr als 50 %).

Einige Unternehmen nehmen jedoch Bestimmungen über qualifizierte Mehrheiten in ihre Satzung auf, die für die Zustimmung zur Transaktion einen höheren Anteil der Aktionäre verlangen (die Quote kann zwischen 70 % und 90 % liegen).

4. Aufsichtsrechtliche Genehmigung

Selbst wenn die Aktionäre der Zielgesellschaft der Übernahme zustimmen, bedarf der Zusammenschluss weiterhin der Genehmigung einer Aufsichtsbehörde (z. B. des Justizministeriums). Die Regulierungsbehörde kann eine freundliche Übernahme untersagen, wenn der Zusammenschluss gegen Wettbewerbsrecht (auch Kartell- oder Monopolrecht genannt) verstößt. Auch die übrigen Übernahmebedingungen spielen eine wesentliche Rolle, da das Angebot ein vollständiges rechtliches Dokument mit mehreren Bestimmungen und Klauseln ist. So können die Übernahmebedingungen beispielsweise Regelungen zu Marke und Geschäftsbetrieb der Zielgesellschaft sowie zur Aufnahme wesentlicher Aktionäre der Zielgesellschaft in das Leitungsorgan des Erwerbers enthalten.

Vorteile einer freundlichen Übernahme

Im Allgemeinen bieten freundliche Übernahmen sowohl den Bietern als auch den Zielunternehmen erhebliche Vorteile im Vergleich zu einer feindlichen Übernahme. Zu diesen Vorteilen zählen unter anderem:

• Die Einbindung beider Parteien (Bieter und Zielunternehmen) gewährleistet eine bessere Gestaltung der Transaktion und die Realisierung von Werten für die beteiligten Parteien.
• Dem Zielunternehmen entstehen keine Kosten und es büßt keinen Wert ein, weil es Abwehrmaßnahmen einsetzt, um eine feindliche Übernahme zu verhindern.
• Der Bieter trägt angemessene Kosten für den Erwerb der Zielgesellschaft. Die Prämie je Aktie richtet sich in erster Linie nach den Wachstumsaussichten der Zielgesellschaft und den durch die Transaktion entstehenden potenziellen Synergien.

Reverse Takeover (RTO)

Ein Reverse Takeover (RTO), häufig auch als Reverse IPO bezeichnet, ist ein Vorgang, bei dem ein kleines privates Unternehmen an die Börse gelangt, indem es ein größeres, bereits börsennotiertes Unternehmen übernimmt. Das Vorgehen ist ungewöhnlich, da das kleinere Unternehmen das größere übernimmt – die Fusion verläuft somit in „umgekehrter“ Richtung.

Bei einer typischen Börsennotierung muss ein privates Unternehmen einen Börsengang (IPO) durchlaufen. Das Verfahren ist nicht nur zeitaufwendig, sondern auch außerordentlich kostspielig. Um dieses aufwendige und teure Verfahren zu umgehen, kann ein privates Unternehmen auf einfachere Weise an die Börse gelangen, indem es ein börsennotiertes Unternehmen erwirbt.

Der Prozess einer umgekehrten Übernahme (Reverse Takeover) umfasst in der Regel zwei einfache Schritte:

1. Massenhafter Aktienkauf

Zu Beginn veranlasst der Erwerber, der eine umgekehrte Übernahme (Reverse Takeover) durchführt, den massenhaften Aufkauf der Aktien des börsennotierten Unternehmens. Ziel ist es, die Kontrolle über das Zielunternehmen zu erlangen, indem mehr als 50 % der ausstehenden stimmberechtigten Aktien erworben werden.

2. Aktivitäten im Zusammenhang mit dem Kauf von Aktien durch Anteilseigner

Es ist die nächste Phase, die zur Fusion und zur Börsennotierung führt. Dabei tauschen die Gesellschafter des privaten Unternehmens aktiv ihre Anteile gegen Anteile des börsennotierten Unternehmens. Das börsennotierte Unternehmen – nunmehr faktisch eine Mantelgesellschaft – überträgt den weit überwiegenden Teil seiner Aktien sowie die Kontrolle über den Verwaltungsrat an die Gesellschafter des privaten Unternehmens. Diese bezahlen die Mantelgesellschaft mit ihren Anteilen am privaten Unternehmen.

Vorteile

a) Keine Registrierung erforderlich

Ein Reverse Takeover umgeht den vollständigen Börsengangsprozess, nicht aber die Offenlegungspflichten: In den USA muss das zusammengeschlossene Unternehmen umfassende Angaben zum privaten Geschäft einreichen (einen sogenannten „Super 8-K“), und die Börsen wenden Mindesthandelsfristen („Seasoning“-Regeln) an, bevor die Aktien in ein höheres Marktsegment aufsteigen können.

b) Kostengünstiger

Der Gang an die Börse durch ein Initial Public Offering ist für ein kleines privates Unternehmen keine leichte Aufgabe. Er kann unerschwinglich teuer sein. Der Weg über eine umgekehrte Übernahme (Reverse Takeover) kostet in der Regel nur einen Bruchteil der durchschnittlichen Kosten eines Börsengangs.

c) Ein Reverse Takeover spart Zeit

Das Verfahren aus Registrierung und Notierung bei einem Börsengang (IPO) kann mehrere Monate bis hin zu Jahren in Anspruch nehmen. Ein Reverse Takeover verkürzt die Dauer des Weges an die Börse von mehreren Monaten auf wenige Wochen.

d) Einreise in ein fremdes Land

Möchte ein ausländisches Privatunternehmen eine börsennotierte Gesellschaft in den Vereinigten Staaten werden, muss es die Registrierungs- und Börsenzulassungsanforderungen der SEC erfüllen und erhebliche Rechts- und Prüfungskosten tragen. Eine umgekehrte Übernahme (Reverse Takeover) kann ein schnellerer Weg sein, wobei letztlich dieselben Offenlegungs- und Zulassungsstandards gelten.

Nachteile

Ein Reverse Takeover kann folgende Nachteile mit sich bringen:

a) Als börsennotierte Gesellschaften getarnte Mantelgesellschaften

Einige börsennotierte Mantelgesellschaften bieten sich als mögliche Vehikel an, über die nicht börsennotierte Unternehmen zu einer Börsennotierung gelangen können. Manche davon sind jedoch keine seriösen Unternehmen und können das private Unternehmen in Verbindlichkeiten und Rechtsstreitigkeiten verwickeln.

b) Liquidationschaos

Ein nicht börsennotiertes Unternehmen, das mittels Reverse Takeover an die Börse gehen möchte, sollte sich fragen: „Verfügen wir nach der Fusion noch über ausreichend Liquidität?“ Das Unternehmen muss sich unter Umständen auf einen möglichen Kurseinbruch einstellen, wenn die Fusion vollzogen wird. Entscheidend ist, dass das neue Unternehmen über einen ausreichenden Cashflow verfügt, um die Übergangsphase zu bewältigen.

Schleichende Übernahme

Bei Fusionen und Übernahmen (M&A) bezeichnet eine schleichende Übernahme (Creeping Takeover), auch Creeping Tender Offer genannt, den schrittweisen Erwerb der Aktien des Zielunternehmens. Die Strategie einer schleichenden Übernahme besteht darin, Aktien des Zielunternehmens nach und nach über den offenen Markt zu erwerben, mit dem Ziel, eine Kontrollbeteiligung zu erlangen.

Eine schleichende Übernahme erfolgt durch den Erwerb von Aktien der Zielgesellschaft über die Börse. Bei diesem Vorgehen kann der Erwerber einen Teil der Aktien zu aktuellen Marktpreisen erwerben, ohne im Rahmen eines förmlichen Übernahmeangebots einen Aufschlag zahlen zu müssen. Zweck eines schleichenden Übernahmeangebots ist es, einen Teil der Aktien der Zielgesellschaft günstiger zu erwerben, als dies über ein gewöhnliches Übernahmeangebot möglich wäre. In einigen Ländern bestehen jedoch Vorschriften für diesen Vorgang, die den Bieter verpflichten, ein förmliches Angebot abzugeben, sobald er einen bestimmten Aktienanteil hält.

Hintergründe einer schleichenden Übernahme

In den USA umgeht eine schleichende Übernahme die förmlichen Übernahmeangebotsvorschriften des Williams Act, nicht jedoch dessen Offenlegungsvorschriften.

Wesentliche Bestimmungen des Williams Act:

• Bei einem Übernahmeangebot muss allen Aktionären derselbe Preis für ihre Aktien angeboten werden.
• Ein Anleger oder eine Gruppe, die versucht, einen großen Aktienanteil zu erwerben, muss sämtliche relevanten Einzelheiten des Übernahmeangebots bei der SEC einreichen.

Käufe über den offenen Markt stellen kein Übernahmeangebot dar, sodass die Regel des gleichen Preises auf sie keine Anwendung findet. Wer jedoch mehr als 5 % der stimmberechtigten Aktien eines börsennotierten Unternehmens erwirbt, muss innerhalb von fünf Geschäftstagen einen Schedule 13D bei der SEC einreichen. In der EU löst das Überschreiten einer Kontrollschwelle (in der Regel 30 %) nach der Übernahmerichtlinie ein Pflichtangebot an alle Aktionäre aus.

Risiken bei einer schleichenden Übernahme

Scheitert die Übernahme der Zielgesellschaft, verbleibt beim Erwerber ein großes Aktienpaket, das er künftig gegebenenfalls veräußern muss, möglicherweise mit Verlust. Es gibt jedoch Möglichkeiten, dieses Risiko zu begrenzen. So kann auf die Zielgesellschaft Druck ausgeübt werden, die Aktien zu einem hohen Preis zurückzukaufen.

Übernahme im Zuge einer Rettungsmaßnahme

Eine Sanierungsübernahme bezeichnet ein Szenario, in dem der Staat oder ein finanziell stabiles Unternehmen die Kontrolle über ein geschwächtes Unternehmen übernimmt, um diesem zu helfen, seine finanzielle Stärke wiederzuerlangen. Das erwerbende Unternehmen übernimmt das geschwächte Unternehmen in der Regel durch den Kauf einer Kontrollmehrheit der Aktien. Auch Aktientauschprogramme können zum Einsatz kommen.

Ziel der Sanierungsübernahme ist es, die Geschäftstätigkeit des Unternehmens zu sanieren, ohne dessen Vermögenswerte zu liquidieren. Der Erwerber erreicht dies, indem er einen Sanierungsplan entwickelt und einen Manager einsetzt, der die Sanierung vorantreibt und dabei die Interessen der Anleger und Aktionäre wahrt.

Unternehmen, die für eine Rettungsübernahme in Betracht gezogen werden, sind in der Regel solche, deren Zusammenbruch oder Insolvenz für die Branche, der sie angehören, und/oder für die Volkswirtschaft des Landes insgesamt nachteilig wäre. So kann beispielsweise ein Unternehmen, das sehr viele Personen beschäftigt, insbesondere wenn es ein bedeutender Arbeitgeber in seiner Region ist, als „too big to fail“ („zu groß, um zu scheitern“) gelten.

Die Rettungsmaßnahme erfolgt in Form von Aktien, Anleihen, Darlehen und Barmitteln, die künftig möglicherweise zurückzuerstatten sind. Im Fall von Aktien müsste das notleidende Unternehmen die Anteile vom erwerbenden Rechtsträger zurückkaufen, sobald es seine finanzielle Stärke wiedererlangt hat.

Gesetzgeberische und exekutive Bemühungen zu Übernahmen im Zuge von Bailouts

Der Dodd-Frank Act wurde im Juli 2010 von Präsident Barack Obama unterzeichnet. Das Gesetz war eine Reaktion auf die Finanzkrise 2007/2008, als zahlreiche große US-Unternehmen infolge der Finanzkrise vor dem Zusammenbruch standen. Während der Staat eingriff, um die notleidenden Unternehmen zu retten, zielte der Dodd-Frank Act zugleich darauf ab, Verbraucher davor zu schützen, die Kosten von Rettungsmaßnahmen für schlecht geführte Unternehmen zu tragen. Das Gesetz schuf Aufsichtsbehörden wie den Financial Stability Oversight Council, das Office of Financial Research und das Bureau of Consumer Financial Protection.

Der Dodd-Frank Act sollte die Finanzstabilität des US-amerikanischen Finanzsystems fördern, indem er Rechenschaftspflicht und Transparenz bei US-Unternehmen vorschreibt. Titel II des Dodd-Frank Act schuf die Orderly Liquidation Authority für in Schieflage geratene systemrelevante Unternehmen. Danach müssen die Verluste eines gescheiterten Unternehmens von dessen Aktionären und Gläubigern und nicht von den Steuerzahlern getragen werden.

Die Übernahme zahlreicher Finanzinstitute durch die Regierung der Vereinigten Staaten im Zuge der Rettungsmaßnahmen von 2008 war die größte der Geschichte. Die Regierung griff ein, um Finanzinstitute zu stützen, die durch den Zusammenbruch des Subprime-Hypothekenmarktes hohe Verluste erlitten hatten.

Damals hatten Finanzinstitute Hypothekendarlehen an Kreditnehmer mit niedriger Bonität vergeben; als eine große Zahl dieser Hypotheken ausfiel, waren die kreditgebenden Unternehmen nicht in der Lage, die enormen Verluste aufzufangen.

Troubled Asset Relief Program (TARP)

Der Emergency Economic Stabilization Act (2008) ermächtigte zur Schaffung des Troubled Asset Relief Program (TARP), das einen Rettungsfonds von 700 Milliarden USD bereitstellte, der an große US-Unternehmen ausgeschüttet wurde, die für das Programm qualifiziert waren. Es war eine der Maßnahmen, die die Regierung zur Bewältigung der Subprime-Hypothekenkrise ergriff.

Die Behörden nutzten das TARP, um von Finanzinstituten toxische Vermögenswerte zu erwerben, um deren Finanzlage zu stärken und zur Stabilisierung der Bilanzen angeschlagener Unternehmen beizutragen. Die Ermächtigung wurde später auf 475 Milliarden USD reduziert. Im Rahmen seiner Investitionsprogramme zahlte das TARP rund 426,4 Milliarden USD aus und vereinnahmte rund 441,7 Milliarden USD zurück.