PING、PPP 及私人交易計劃
機構銀行業務與資本市場中實際存在的事物
International Finance Bank 持續收到此類查詢。措辭不斷變換,主張卻始終如一:PING 交易、PPP 交易、私募配售計畫、私人交易計畫、優質銀行計畫、交易平台、滾動計畫、凍結資金計畫。
本頁闡述機構金融的實際內涵,使人們能根據實質內容而非術語來評估一項建議。本頁專為客戶、交易對手及居間人而設,協助其迅速且不致尷尬地回答一個問題:這裡究竟有沒有真實交易?
從一句話開始
在進行任何分析之前,請先運用以下測試,多數此類查詢僅需一分鐘即可釐清:
甲方擁有或發行資產X，並同意在條件Z的規限下，以價格Y將其轉讓予乙方，並透過結算機制S完成交收。
資本市場中的每一宗真實交易，都可如此描述。若能確認這些要素，或許就有可供分析的內容。若無法確認，則 PING、PPP、交易名額（trade slot）、凍結資金或平台使用權等字眼，都無法彌補這項缺失，只是在掩蓋它。
第二個問題完成其餘的工作:利潤從何而來?每一項合法回報都有可指明的來源:發行人支付利息、資產升值、交易商賺取買賣價差、借款人為資本支付代價、承銷商因承擔發行風險而獲得報酬、做市商因提供流動性而獲得報酬、融資方因承擔信用風險而獲得報酬。「項目收益」不在此列,再多的文件也無法使其成為合法來源。
去除修飾後的敘事
據稱有一筆巨額款項已存放、凍結或證明存放於某銀行。其後,交易員、平台或項目經理獲准動用該筆資金,或僅用以證明資金存在,並藉此反覆買賣描述含糊的銀行工具。投資者被告知本金從不離開帳戶,受到全面保障,僅被「標記」或凍結,卻能透過一般市場無法接觸的私人銀行機制,賺取極高回報。
請留意這句話的作用。它預先回答了審慎人士會提出的每一個疑問:我的資金流向何處?哪裡也不去,仍由您持有。風險為何?沒有,資金已被凍結。為何並非人人如此操作?因為這是私下進行的。一項完全由預先安撫之詞構成的建議,本身已透露出其性質。
為何看似可信
因為它借用的是真實的家具。初級市場確實存在。二級市場確實存在。私募配售確實存在。場外交易市場確實存在。自營交易、造市、承銷及證券融資均屬機構的日常業務活動。金融機構確實會以低於面值的價格買入證券,有時亦會以較高價格售出。大額交易可以是保密的、雙邊的,並僅限專業投資者參與。
上述種種均不意味著存在一個秘密的平行銀行體系,可將資金「傳送」其中而獲取無風險的高收益。真正的業務活動均可辨識、有文件記錄且有合理定價。該計劃卻不具備上述任何特徵。這一區別正是本頁的全部主題。
監管詞彙實際涵蓋的內容
根據第 2014/65/EU 號指令(通稱 MiFID II),獲認可的投資活動包括接收及傳遞指令、代客戶執行指令、自營買賣、投資組合管理、投資建議、承銷、金融工具的配售,以及多邊交易設施和有組織交易設施的營運。做市及自有資本交易均屬已界定之術語。
此清單之所以重要,在於它描述了市場參與者的實際行為:發行證券、配售證券、買賣證券、為自身帳戶進行交易、代客戶執行指示、擔任造市商、承銷、安排及結算。
不存在名為 PING 交易的認可投資活動,亦無任何監管類別對應所謂秘密高收益 PPP 交易平台。因此,正確的機構層面問題從來不是某一方是否取得某項計劃的參與資格,而是所發行、買入、賣出、融資、質押或轉讓的究竟是什麼。
Ping 是一則訊息
該詞在業務往來溝通中完全正當。機構會測試連線、交換經認證的電文、確認結算指示,並透過公認系統進行銀行間溝通。這與聲稱 ping 本身即為金融交易,或可藉此取得交易計劃的參與資格,是截然不同的說法。
SWIFT 提供金融電文傳送基礎設施。它不持有客戶資金,亦不產生投資交易。一則電文可確認資訊、驗證指示,並支持支付或證券交易,但電文本身並非交易。銀行之間的通訊不會將現金結餘轉換為證券,不會創造投資產品,不會產生回報,亦不會產生獲取利潤的法律權利。無論所用渠道為 SWIFT、ISO 20022 基礎設施,還是經驗證的雙邊電文傳送,此原則均同樣適用。通訊可支持交易,但絕不能取代交易。
公私合營(PPP)需要更精確的區分
該縮略語涵蓋正當的概念。公私營合作確實存在。私募配售亦確實存在。私募配售是獲認可的證券市場交易,指證券僅向有限範圍的合資格投資者發行或配售,而非向廣大公眾發售。歐盟《招股章程規例》明文豁免僅向合資格投資者提出的要約。美國則依據 1933 年《證券法》第 4(a)(2) 條及規例 D承認私募發行,其中以第 506 條規則的框架最為人熟知。
在此類交易中,發行人創設證券,投資者認購,發行人取得資本,而投資者取得可予識別的法律權利。該結構並不需要任何秘密平台。所謂「私募配售計劃」(Private Placement Programme)聲稱可透過反覆買賣未具名的銀行工具而取得非凡回報,與上述安排僅是名稱相同,其餘一概不同。
一級市場的實際運作
初級市場是票據發行之場所。需要 5 億歐元之公司,發行 5 億歐元之票據。機構投資者認購並提供資本。發行人創設票據,投資者購入,發行人收取所得款項,投資者取得證券。投資銀行可包銷或配售該等發行,此等活動已為 MiFID II 明文認可。
此流程中不存在交易名額,亦無秘密交易員,更無需將任何人的資金投入某一平台。流程中僅有發行人、金融工具、投資者、價格及結算程序。
二級市場中發生的情況
證券一經存在,持有人即可出售。例如,某機構投資者持有面值 5,000 萬歐元的債券,另一機構有意購入該持倉,則前者出售、後者買入。所有權發生轉移;證券早已存在;發行人並未獲得新資本。
其結構同樣簡單明確:有賣方、買方、可識別的證券、價格、交易日、結算日以及所有權的轉移。這正是真實買賣交易的形態,而計劃式的敘述在被要求說明時,永遠無法呈現出這種形態。
證券可以折價購入,而這正是此類說法借以取信於人之處
票面價值為 1 億歐元的債券,可能以 96 的價格交易。買方以 9,600 萬歐元購入該持倉;若其後以 98 售出,則在扣除融資成本、對沖、費用、稅項及其他開支之前,毛利為 200 萬歐元。此類交易完全合法。
重要的問題在於價格為何由 96 升至 98。或許是市場利率改變,或許是發行人的信貸息差收窄,或許是需求增加、流動性改善,又或許只是買方對該資產有不同的估值。回報源自一項可識別的經濟事件。
現在將同樣的嚴謹標準應用於該計劃的主張:票據以某一預先確定的價格買入,隨即以較高價格售予另一預先確定的買家,且無重大市場風險。倘若確有保證買家願意以 60 的價格購入,原賣方為何自願以 40 的價格出售?
這並非枝節問題,而是整項建議在經濟上的全部關鍵所在;在二十年來處理的此類查詢中,從未有人給出答案。
真實交易涉及風險
第二項結構性主張是,在本金完全無風險的情況下仍可產生異常高的回報。這與一般金融經濟學相悖。視乎交易性質,實際風險敞口包括市場、信用、交易對手、流動性、結算、利率、貨幣、營運、法律及監管風險。
風險可以被降低、對沖、提供擔保或轉移,但不會因為推介者聲稱資金已被凍結而消失。沒有相應經濟風險的高回報,並非結構精密的證明,而是說明根本未有描述任何結構。
被凍結的資金不會產生利潤
受限制或已質押的資金本身並不罕見。款項可存放於託管帳戶,現金可予質押,帳戶可受合約限制,現金亦可為有抵押融資提供支持。然而,資金被凍結這一事實,本身並不產生回報。
若帳戶內持續存有 1 億歐元,該 1 億歐元的存在本身,並不足以解釋帳戶持有人何以每週應獲得 1,000 萬歐元或 2,000 萬歐元。產生該等回報的經濟活動仍須予以釐清。若答案僅是「該計劃」,則等同於什麼也沒有解釋。
資金證明並非金融工具
銀行對帳單、帳戶確認函、願意且有能力的通訊函件或資金證明函,僅提供有關資產存在或可動用性的資訊,而並非資產本身。它不會轉移所有權,不會設定擔保,不會產生信貸,不會構成投資授權,亦不會形成交易倉位。證明資金存在,與涉及該等資金的交易,屬於不同類別的事項。
銀行工具必須依其實際功能進行分析
銀行保證函、備用信用證、中期票據及存款證等用語,經常出現在各類計劃建議書中。在適當情況下,每一項均為真實的金融工具,且各有其不同的法律特徵。備用信用證主要是一種或有付款承諾。銀行保證函用於特定的法律或商業目的。中期票據是一種債務證券。存款證則證明一項存款債務。
切勿將其視為單一類別的一般銀行票據,而其存在本身亦不足以證明所稱計劃的真實性。關鍵問題仍在於該工具確切為何,以及實際建議進行的交易為何。
同樣的審慎原則亦適用於變現安排
這個詞語的使用並不精確,而合法的交易亦與之相近。證券可以質押,應收帳款可以融資,合資格抵押品可以支持貸款,可流通證券可以出售,某些合約權利亦可以轉讓。
這與下述說法截然不同:任何備用信用證或銀行保證函均可交付予不具名的變現方,按固定的貸款價值比率兌換為現金,並投入高收益計劃。其背後的融資仍須具備連貫的法律與經濟結構、可具名的貸款人、有明確價格的抵押品,以及還款來源。以單一具名受益人為受益對象、並以申請人自行存入的資金作為備付的保證函,並無第二位買家,亦無市場價格,因此沒有任何貸款人願意據以放款。
監管機構已多次明確表示
美國證券交易委員會多年來一直警告投資者留意所謂的優質銀行(Prime Bank)及高收益交易計劃。Investor.gov 明確指出,優質銀行投資並不存在,並指出推廣者常援引所謂的交易平台、高收益計劃、備用信用證及銀行保證函。
該委員會亦指出,更改名稱並不能彌補實質上的缺陷。推介人若不再使用「Prime Bank」一詞,而改稱私募配售計劃、交易平台或受管理的買賣計劃,所改變的只是標籤,而非交易本身。美國聯邦儲備系統亦曾發出類似警告,並明確否認其授權、管理或監督任何秘密的 Prime Bank 投資計劃。
無論如何,均應預期會出現知名機構名稱:中央銀行、SWIFT、聯邦儲備系統、歐洲中央銀行、國際貨幣基金組織、世界銀行。出現某一機構的名稱,並不構成該機構實際參與的證明。
資金究竟如何損失
上述分析說明了該計劃為何並不存在。同樣有必要直接說明參與者蒙受損失的機制,因為詐騙往往先由其資金流向被識別,然後才由其用語被識別。幾乎在所有個案中,損失均以下列其中一種方式發生。
- 預付費用,被冠以合約費、行政費、合規費、法律意見、公證、盡職審查費用或平台註冊費等名目。該等費用須於任何事項發生之前支付,而其後卻毫無下文。
- 將款項存入由發起人或其律師控制或引介的託管或客戶帳戶。其保障僅屬形式:帳戶持有人本身即為該安排的一方。
- 由無資產實體出具的退款承諾,有時稱為企業退款承諾、不履約罰則或履約保證。此類承諾實際上無法強制執行,其作用僅在於使首筆付款顯得安全。
- 首次期限延誤之後,接連出現的一系列進一步要求,分別歸因於監管機構、合規部門、銀行人員或司法管轄區的變更。大多數損失實際上正是在此階段發生,因為參與者此時已不願放棄其已支付的款項。
- 披露帳戶詳情、已簽署的授權書或經認證的電文安排,從而使客戶本身的銀行關係及身分證明文件被用於其他用途。
一項簡明的判斷標準:在真實的交易中,提供資金的一方無須為獲准提供資金而付費。
任何參與者所承受的風險敞口
簽署協議、開立帳戶或轉交文件以支持上述任何一類建議的客戶或居間人,事後所面對的不僅是失望。資金可能被合規部門凍結或退回;帳戶可能被關閉,銀行關係亦可能喪失,有關機構如是,其他機構往往亦然。缺乏基礎經濟實質的交易,有違反洗錢規定的核心要求,即必須了解交易目的;參與者亦會因此成為記錄中的當事一方,而非置身事外的旁觀者。
對居間人而言,情況更為嚴峻。將一項計劃建議轉交銀行,並非單純的引介,而是以書面形式,在日後將由對你的善意毫不在意的人士查閱的檔案中,把你的姓名與某一欺詐類型掛上關係。面對此類建議,正確的做法是予以拒絕,並說明理由。
私密並不等同於無法核實
真實的證券交易可追溯至具有可識別特徵的特定票據:發行人、幣種、面值、到期日、票息或回報機制、適用法律、受償順位、轉讓條款及結算結構。許多票據設有 ISIN、CUSIP 或其他公認識別碼。其背後有合法持有人或發行人、買方、價格、合約文件,以及託管與結算機制。
並非每項機構交易都屬公開,許多交易確實不公開。保密在機構金融領域乃屬常態;以隱瞞手段阻礙查證,則並非如此。這便是分界線,亦不難檢驗:當交易對手解釋在你簽署、付款或加入之前不能披露細節時,他已經表明自己站在界線的哪一邊。
問題往往出在結算環節
執行與交收是兩個不同的事件。交易可能於今日達成,但證券與現金仍須進行交換。在歐洲聯盟境內,《中央證券存管機構規例》規管證券交收及交收系統的重要環節。其邏輯十分簡單:賣方交付證券,買方交付對價,並在適當情況下以款券對付方式進行交收,使證券轉移與付款相互掛鉤。
因此,真實的交易須回答兩個問題:交付的標的是什麼?以及對價支付的是什麼?PING 兩者皆無法回答。
場外交易並不等於金融體系之外
場外市場確實存在且十分重要。專業交易對手可以雙邊磋商,而無須通過中央交易所進行。但場外交易並不等同於不受監管、無文件記錄或不可見。視乎性質及司法管轄區,大額場外交易仍須遵守法律文件、交易對手盡職審查、監管要求、報告義務、抵押安排及結算程序。一項私人交易可以高度保密,但對相關機構而言,在法律及經濟層面上仍然是透明的。
真實的市場必留下監管足跡
根據 MiFIR,投資公司須遵守詳細的交易報告義務,內容涵蓋工具、數量、價格、日期、時間及交易對手。《市場濫用規例》則就內幕交易、非法披露及市場操縱訂定規則。這些制度之所以存在,是因為真實的金融工具在真實的市場中進行買賣。
現代證券監管以可識別的交易、可識別的當事人及可識別的資產為基礎,並非以匿名平台及秘密計劃代碼為基礎,亦不容其存在。
合法交易遠比傳聞簡單
去除人為造作的術語後,真實的業務活動便不難說明。發行人向投資者出售新發行的證券:此為一級市場交易。現有持有人將證券出售予另一投資者:此為二級市場交易。交易商向一方買入並向另一方賣出:此為中介業務。造市商以自身資產負債表買賣證券以賺取買賣差價:此為造市活動。機構以自有資本買入證券並於日後出售:此為自營交易。兩名專業交易對手直接協商:此為場外交易。以金融工具作質押以取得融資:此為有抵押融資。
這些都是有公認名稱的公認業務活動。解釋其中任何一項都無須借助任何秘密計劃,而這正是要點所在。
本行立場:實質重於名稱
International Finance Bank 不會依據交易所附帶的名稱來評估交易,而是審視其法律及經濟實質。如涉及證券發行,發行人、金融工具、文件及投資者均須可予識別。如涉及證券出售,須確立所有權、託管安排、可轉讓性及買方身分。如涉及融資申請,須了解抵押品、還款來源及風險分配。如某項金融工具旨在支持相關義務,則該義務及該金融工具均須經得起法律、銀行業務及合規方面的審查。
因此,當收到被描述為 PING、PPP、交易平台或買賣計劃的建議時,本行會將其簡化為該建議刻意迴避的問題:相關的基礎交易究竟為何?若答案是涉及可識別資產及交易對手的真實發行、購買、出售、融資、託管或結算交易,便可據此進行分析。若答案取決於秘密計劃、身分不明的交易員、無法核實的平台或無從解釋的保證回報,則該建議的界定尚不足以符合機構銀行業務的要求,亦無可執行之處。
摘要
金融市場無需任何秘密計劃來解釋機構交易的運作方式。真實的體系本身已高度精密。企業與政府發行證券,投資者認購。銀行及投資機構負責包銷與配售。持有人出售,其他投資者買入。交易商居間撮合,做市商提供流動性,機構為持倉提供融資,託管人持有資產,存管機構維護記錄,結算系統轉移所有權,支付系統劃轉資金。價格變動,風險承擔,盈虧由此產生。這就是機構金融。
私募配售確實存在;私人機構交易確實存在;一級及二級市場確實存在;場外市場確實存在;自營交易確實存在;買賣交易亦確實存在。切勿將上述任何一項與所謂秘密、無風險、高收益的 PING、PPP 或 Prime Bank 計劃混為一談,後者僅憑精妙的術語包裝,卻拿不出更可靠的憑證。
若存在真實的金融工具、可識別的賣方或發行人、可識別的買方、符合經濟理性的價格、具法律效力的文件以及獲認可的結算程序,則可能存在一項交易。
倘若上述要素被替換為對秘密平台、來歷不明的 PING、保證回報及無法查證的項目交易員之援引,則不存在可供本行執行的可識別機構交易。
在機構金融中,術語並不能創造交易。資產、交易對手、價格、法律義務、風險及結算機制,方為交易的構成要素。
本刊物僅供機構資訊及金融市場教育之用,並不構成投資建議、法律意見、稅務意見、證券要約、招攬、融資承諾,亦不構成 International Finance Bank 接受或執行任何交易的承諾。任何交易的法律及監管處理方式,取決於所涉及的司法管轄區、各方、工具及具體情況。
