主權機構
貨幣創造
中央銀行與商業銀行如何創造貨幣,以及國家可如何運用這方面的知識。
中央銀行層面的貨幣創造程序
在現代經濟中,貨幣的創造是一個複雜且環環相扣的過程,涉及中央銀行及商業銀行。
- 央行貨幣政策:這是貨幣創造的起點。央行透過設定政策利率,影響經濟體系內的借貸成本。較低的利率鼓勵更多借貸,從而促進貨幣創造;較高的利率則抑制借貸。
- 銀行貸款:銀行批准貸款時,會在借款人的帳戶中創造一筆存款。這筆存款是先前並不存在的新貨幣。因此,放貸行為是商業銀行創造新貨幣的主要方式。
- 準備金要求及資本要求:資本要求是限制銀行創造貨幣規模的約束性條件;準備金要求如今的影響較小(美國自 2020 年 3 月起為零,歐元區為 1%)。資本不足的銀行無法擴大放貸。
- 中央銀行作為最後貸款人: 若銀行準備金不足,可向中央銀行借款。這使銀行得以履行其義務並繼續發放貸款,從而支持新增貨幣的創造。
- 公開市場操作: 中央銀行向銀行購入證券時,以創造新增準備金的方式支付價款。此舉增加銀行體系內的準備金總量,使銀行得以發放更多貸款並創造更多貨幣。
- 量化寬鬆:這是中央銀行向經濟體系注入資金的另一種方式。透過大規模買入證券,中央銀行增加銀行體系內的準備金數額,從而使更多的貨幣創造成為可能。
- 回購協議:回購協議(repo)是中央銀行用以調節經濟體系貨幣量的另一工具。中央銀行透過回購協議買入證券時,即創造貨幣;當回購協議被逆轉、證券售回予銀行時,貨幣即被銷毀。
中央銀行與商業銀行即以上述各種方式相互作用,創造新貨幣。中央銀行透過其貨幣政策設定貨幣創造的條件,並透過其貸款及公開市場操作提供所需準備金。商業銀行則在中央銀行準備金及資本要求所設定的限制範圍內,透過其放貸活動創造新貨幣。此一相互關聯的過程,確保經濟體系中的貨幣數量能回應貸款需求,並與中央銀行在通脹及金融穩定方面的目標相一致。
逆回購作為金融體系的關鍵組成部分
逆回購市場是金融體系的重要組成部分,在貨幣市場運作及流動性管理中發揮著重要作用。要理解逆回購市場,首先必須掌握回購協議(repo)與逆回購協議(reverse repo)的概念。
回購協議及逆回購協議:
- 回購協議(repo)是一種短期金融交易,其中一方(賣方)同意將證券(通常為政府債券、公司債券或其他可流通證券)出售予另一方(買方),並承諾於預定日期以預定價格購回該證券。其本質為以證券作為抵押品的抵押貸款。
- 逆回購協議(reverse repo)是此項交易的另一面。在此情況下,買方同意向賣方購入證券,並於日後以較高價格將其售回。換言之,買方實際上是向賣方提供貸款,而該證券則作為該筆貸款的抵押品。
逆回購市場：
逆回購市場是貨幣市場的重要組成部分，銀行、金融機構及中央銀行等參與者為各種目的進行逆回購交易。這些目的包括：
- 管理流動性:金融機構利用逆回購暫時投放多餘現金。逆回購提供安全的短期投資工具,回報確定,使其在保持流動性的同時,讓閒置現金賺取收益。
- 中央銀行操作:中央銀行(例如美國聯邦儲備系統)以逆回購操作作為貨幣政策工具,用以調控短期利率及管理貨幣供應。透過進行逆回購交易,中央銀行可吸納金融體系中的過剩流動性,有助於維持目標利率。
- 抵押品轉換:金融機構亦可運用逆回購取得優質抵押品,用以滿足監管要求或其他用途,例如為其他貸款提供擔保或進行衍生工具交易。
逆回購市場的運作機制:
在逆回購交易中,買方(出借人)與賣方(借款人)就金額、利率(亦稱回購利率)及到期日等條款達成一致。買方向賣方提供現金,以換取作為抵押品的證券。協議訂明賣方將於未來指定日期,按預先確定的較高價格(即本金加利息)購回該證券。交易到期時,賣方購回證券,並向買方返還現金及利息。
風險與效益：
逆回購市場的益處包括：為現金充裕的機構提供安全的短期投資選擇，使中央銀行得以管理流動性並實施貨幣政策，並有助於金融機構進行擔保品轉換。
然而,逆回購市場存在若干風險,包括交易對手風險(對方不履行義務的風險)、抵押品風險(抵押品價值下跌的風險)及營運風險(交易流程出現錯誤或失誤的風險)。
整體而言，逆回購市場在金融體系中發揮著重要作用，既協助機構管理流動性，亦支持中央銀行落實貨幣政策。
回購及逆回購市場在中央銀行(包括聯邦儲備系統、歐洲中央銀行及印度儲備銀行)實施貨幣政策方面發揮關鍵作用。要點如下:
中央銀行運用回購及逆回購作為公開市場操作工具,以調控貨幣供應量並影響短期利率。
- 當中央銀行希望增加貨幣供應時,會進行回購操作,向銀行及其他交易對手買入證券,從而暫時向金融體系注入現金。
- 反之,當中央銀行希望收緊貨幣供應時,會透過向交易對手出售證券進行逆回購操作,暫時自市場抽走現金。
為貨幣市場提供支撐
央行營運的回購及逆回購機制,例如隔夜逆回購機制及常備回購機制,有助為隔夜利率設定下限與上限。
- 這些機制發揮後盾作用,讓各類交易對手在利率跌破央行目標水平時,可取得無風險的投資選擇,或在利率升至目標水平以上時借入現金。
協助中央銀行業務
- 回購市場提供現成的抵押品市場,使中央銀行得以更有效率地實施貨幣政策,因為相較於直接買斷,中央銀行可採用更廣泛的資產作為抵押品。
- 流動性充裕之回購市場亦為中央銀行提供一項敏感之短期利率指標,可作為公開市場操作之操作目標。
綜上所述,回購及逆回購市場是中央銀行用以實施貨幣政策、控制貨幣供應量,並支持短期融資市場順暢運作的重要工具。
M0、MB、M1、M2 及 M3(亦稱「貨幣總量」)是衡量一個經濟體貨幣供應量的不同指標。這些指標用以量化某一時點經濟體中可供使用的貨幣數量,通常為經濟學家及政策制定者用以瞭解經濟狀況並指導貨幣政策。
以下簡要說明上述各項措施的內容:
- M0:M0 包括流通中的流動貨幣,涵蓋硬幣、紙幣及其他在市面流通但並非由政府或金融機構持有之貨幣形式。M0 亦包括央行準備金,即商業銀行存放於央行之存款。
- MB(貨幣基礎):貨幣基礎亦稱狹義貨幣,包括流通中的貨幣(硬幣及鈔票)以及商業銀行存放於中央銀行的準備金。在某些定義中,亦可能包括庫存現金,即商業銀行金庫中持有的資金。
- M1:M1 包括流通貨幣(不含銀行準備金),以及流動性幾乎與現金相當的存款。具體而言,M1 包括支票帳戶(可隨時提取而毋須事先通知的往來帳戶資金)及其他活期存款。簡言之,M1 涵蓋所有可隨時用於支出的資金。
- M2:M2 涵蓋 M1 的全部內容,另加變現性較低的其他類型存款。具體而言,M2 包括儲蓄帳戶、貨幣市場帳戶及小額定期存款(金額低於特定規模的存款證,通常為 100,000 美元)。此等貨幣形式可相對容易地轉換為現金,但其速度及便利程度不及 M1 的組成部分。
- M3:M3 涵蓋 M2 的全部內容,另加可流通工具,例如回購協議、貨幣市場基金份額及短期債務證券(此為歐元區定義;美國聯邦儲備局已於 2006 年停止公布 M3)。這些貨幣類別的流動性低於 M2 所包含者,但仍構成經濟體系中可用貨幣總量的一部分。
上述各項指標從不同角度反映貨幣供應量,各自有助於理解經濟的不同層面。例如,M0 與 M1 常用於分析經濟中最即時的流動性形態,而 M2 與 M3 則用於理解貨幣供應的較廣泛趨勢。
須注意,這些衡量指標的確切定義在不同國家之間可能有所差異。
中央銀行貨幣機制
除資產負債表外項目以外,中央銀行還可動用多種來源,以影響貨幣供應並實施貨幣政策。以下是中央銀行可能運用的其他類型來源及機制:
1. 表內資產
a. 外匯儲備:
- 外匯市場干預:中央銀行可買入或賣出外幣,以影響匯率及穩定本國貨幣。
- 流動性管理:此等儲備可於金融壓力時期用以提供流動性。
b. 政府證券:
- 公開市場操作:定期買賣政府債券,以調控貨幣供應量並影響利率。
- 量化寬鬆(QE):大規模購入長期證券,以向經濟體系注入流動性。
c. 黃金儲備:
- 貸款抵押品:黃金儲備可作為抵押品,用以擔保國際貸款或其他金融工具。
- 市場穩定:買入或賣出黃金,以穩定市場或管理通脹預期。
2. 中央銀行融資安排
a. 貼現窗口貸款:
- 緊急流動性:向有流動性需要的金融機構提供短期貸款,通常以抵押品作為擔保。
- 利率影響:調整貼現率,以影響短期利率及貨幣環境。
b. 回購協議(Repo):
- 短期融資:中央銀行可進行回購協議交易,向金融機構提供資金,並以其證券作為抵押品。
- 流動性控制:透過此類短期協議管理銀行體系內的流動性。
c. 定期貸款業務:
- 以拍賣方式發放貸款:透過拍賣向銀行提供定期貸款,例如歐洲央行的較長期再融資操作,或聯邦儲備系統的定期拍賣工具(2007–2010 年)。
3. 特別計劃及融資安排
a. 緊急貸款計劃:
- 危機管理:在金融危機期間,中央銀行可設立專項貸款計劃,以支持特定行業或機構。
- 市場後盾:提供安全網,防止系統性崩潰。
b. 信貸寬鬆計劃:
- 定向資產購買:購入公司債券或按揭抵押證券等私營部門資產,以改善特定行業的信貸流動。
4. 監管及監督權力
a. 準備金要求:
- 準備金率調整:改變商業銀行的準備金要求,以控制其可貸出的資金量。
- 對貨幣供應量的影響:提高存款準備金率以收緊貨幣供應,或降低存款準備金率以放寬貨幣供應。
b. 審慎監管:
- 金融穩定:實施監管措施,確保金融體系的穩定與穩健。
- 宏觀審慎工具:運用逆周期資本緩衝等工具管理系統性風險。
5. 與政府合作
a. 財政政策協調：
- 刺激方案:與政府協調實施財政刺激措施,例如基礎設施支出或減稅,以配合貨幣政策。
- 債務管理:與財政部門合作管理公共債務及其對貨幣政策的影響。
6. 創新及非傳統工具
a. 負利率:
- 鼓勵放貸:對中央銀行存款設定負利率,以抑制銀行持有超額準備金,並鼓勵其放貸。
- 提振通脹:旨在防止通縮並鼓勵經濟活動。
b. 收益率曲線控制:
- 利率目標管理:透過承諾購入證券以維持所需的利率水平,直接以長期利率為目標。
- 市場信心:提供前瞻性指引,以引導市場預期並穩定經濟。
c. 數碼貨幣:
- 央行數字貨幣(CBDC):發行數字貨幣,以提升支付系統,促進普惠金融,並為貨幣政策提供新工具。
- 貨幣政策創新:提供政策措施的實時追蹤與實施。
貨幣政策決策機構
各國中央銀行的貨幣政策決策機構
聯邦儲備系統
參與聯邦儲備系統貨幣政策決策(包括新貨幣創造)的主要機構如下:
聯邦公開市場委員會（FOMC）
- 聯邦儲備系統的貨幣政策制定機構
- 由 7 位理事會成員、紐約聯邦儲備銀行行長及另外 4 位輪值的儲備銀行行長組成。負責制定貨幣政策,包括利率決策,以及透過公開市場操作創造新增貨幣。
理事會
- 聯邦儲備系統的中央管理委員會,設於華盛頓特區。
- 由總統任命並經參議院確認的 7 名理事組成,為包括貨幣政策決策在內的整個聯邦儲備系統提供總體指導與監督。
諸如聯邦顧問委員會及社區存款機構顧問委員會等顧問委員會,為理事會提供專業意見,但並不直接參與貨幣政策的制定過程。
歐洲中央銀行
參與歐洲中央銀行(ECB)貨幣政策決策的主要委員會及理事會如下:
管理委員會
- 歐洲央行的主要決策機構
- 由歐洲中央銀行執行董事會的6名成員及歐元區各國中央銀行的總裁組成
- 負責制定貨幣政策,包括釐定主要利率及歐元體系的準備金供應
執行董事會
- 屬於管理委員會成員的 6 名成員,包括歐洲中央銀行行長及副行長
- 負責貨幣政策的日常執行及管理委員會會議的籌備工作
總理事會擔任諮詢角色,不負責貨幣政策。在歐洲央行之外,歐盟經濟及金融委員會(EFC)及其金融穩定工作小組,就金融穩定及國際貨幣基金組織(IMF)事務向歐盟財政部長提供意見。
英格蘭銀行
貨幣政策委員會(MPC)
- 負責制定及執行英國貨幣政策的主要決策機構
- 由 9 名成員組成,包括英格蘭銀行總裁及外部成員
- 每年舉行 8 次會議,決定官方利率(Bank Rate)及量化寬鬆等其他貨幣政策工具
董事會
- 英格蘭銀行的管治機構
- 為本行提供監督及管治,包括貨幣政策事宜
日本銀行
政策委員會
- 日本銀行的最高決策機構
- 制定貨幣及貨幣管控方針,確立本行運作的基本原則,並監督本行職責的履行情況
- 由總裁、兩名副總裁及六名政策委員會成員組成
日本銀行總裁為內閣府經濟財政諮問會議的成員,該會議由首相擔任主席。該會議對貨幣政策並無權限;依《日本銀行法》(1997年),貨幣政策由政策委員會負責。
中國人民銀行(PBOC)
貨幣政策委員會(MPC)
- 就貨幣政策向中國人民銀行提供指導意見的主要諮詢機構
- 由中國人民銀行行長及副行長,以及其他政府機構和銀行業的代表組成
- 負責就貨幣政策目標的制定與調整、貨幣政策工具的運用,以及貨幣政策與其他宏觀經濟政策的協調提供意見
- 貨幣政策委員會定期召開會議,其意見及政策建議均載於會議紀錄中
- 貨幣政策委員會的政策建議其後須呈交國務院批准,中國人民銀行方會落實貨幣政策決定
在貨幣政策委員會(MPC)之上,國務院與中國共產黨中央金融委員會(2023 年設立)訂定金融政策的總體方向
印度儲備銀行(RBI)
貨幣政策委員會(MPC)
- 印度負責訂定基準利率(回購利率)及制定貨幣政策的主要決策機構
- 由6名成員組成:印度儲備銀行(RBI)總裁(擔任主席)、負責貨幣政策的副總裁、RBI一名執行董事,以及由印度政府提名的3名外部成員
- 每年至少舉行四次會議,以決定貨幣政策
金融市場委員會(FMC)
- 每日召開會議,檢視流動性狀況,並確保貨幣政策委員會(MPC)所作貨幣政策決定得以在營運層面落實
貨幣政策部(MPD)
- 協助貨幣政策委員會(MPC)制定及分析貨幣政策
前任的貨幣政策技術諮詢委員會僅具諮詢角色,其後已由貨幣政策委員會(MPC)取代。
國際機構
國際貨幣與金融委員會(IMFC)
- 向國際貨幣基金組織理事會就國際貨幣及金融體系的監督與管理提供意見的諮詢機構
- 由 24 名成員組成,成員為中央銀行總裁、部長或同等級別人士,通常來自國際貨幣基金組織(IMF)的 191 個成員國
- 就國際貨幣及金融體系向國際貨幣基金組織(IMF)理事會提供意見,並就全球經濟的增長與穩定事宜進行審議;其不制定各國的貨幣政策。
- 國際貨幣與金融委員會(IMFC)是就宏觀經濟議題進行國際合作之論壇。財政部長及中央銀行行長可藉此討論並協調對全球經濟與金融新發展之政策回應。
金融穩定委員會(FSB)
- 金融穩定委員會(FSB)是一個國際機構,負責監察全球金融體系並提出建議。
- 金融穩定委員會(FSB)於 2009 年由 G20 成立。其成員包括來自 24 個司法管轄區及歐盟的財政部、中央銀行和監管機構,以及國際組織和標準制定機構;另有六個區域諮詢小組,涵蓋約 65 個其他司法管轄區。
- 金融穩定委員會(FSB)根據一項為期五年的協議,設於國際結算銀行(BIS)之內並由其提供資金,BIS 承擔 FSB 大部分的營運開支。
- 金融穩定委員會(FSB)的職責是識別國際金融體系中的脆弱環節,並提出及監督為應對這些脆弱環節所需採取行動的落實情況。該委員會在國際層面協調金融領域議題的監管及監督政策,並促進相關主管機關之間的合作與資訊交流。其重點領域包括推動具韌性的市場型融資、發展健全的金融市場基礎設施、支持有效的宏觀審慎安排,以及應對新出現的脆弱環節。
巴黎俱樂部
- 一個成立於1956年的官方債權人非正式團體，旨在為面臨還款困難的債務國尋求協調一致且可持續的解決方案
- 不具法律依據,但成員同意遵循一套規則及原則,以迅速達成債務重新安排協議
央行與商業銀行在貨幣創造方面的運作機制,是理解整體貨幣體系運作的基礎。央行是唯一獲授權發行貨幣的機構,在調節經濟體系的貨幣供應及維持物價穩定方面具有決定性作用。透過公開市場操作等機制,央行調整貨幣供應以實現經濟目標,例如控制通脹及穩定銀行體系。此過程影響短期利率,進而影響更廣泛的經濟活動。
數位貨幣的出現,尤其是中央銀行數位貨幣(CBDC),為貨幣創造及貨幣政策實施的傳統運作帶來了新的考量。國際貨幣基金組織(IMF)對數位貨幣及中央銀行運作的研究,說明了 CBDC 及其他數位金融創新的興起可能如何影響中央銀行的角色與職能,包括對貨幣政策、鑄幣稅、貨幣基礎及數位貨幣交易流通速度的潛在影響。隨著這些數位貨幣形式日趨普及,其對貨幣基礎以外流動性及貨幣需求的影響,可能標誌著貨幣政策工具運用方式以及維持經濟穩定的整體方針將出現轉變。
相比之下,商業銀行則透過放款業務創造絕大部分貨幣(參見 M3、M2、M1 與 M0 之比率)。當這些銀行向個人或企業發放貸款時,實際上是在銀行體系中創造新的存款,從而擴大貨幣供應。貨幣創造的這一面向,常被稱為「商業銀行貨幣」的創造,是在中央銀行制定的監管框架及貨幣政策指引下進行的。商業銀行創造貨幣的能力與其放款活動密不可分;與中央銀行不同,商業銀行並無發行貨幣之權,但透過銀行存款的倍增效應,對貨幣供應產生重大影響。
銀行層面的貨幣創造
銀行本身亦透過接受存款、放款及部分準備金銀行制度相結合的方式創造貨幣。須注意的是,銀行並不創造實體貨幣(即現金),而是以銀行存款的形式創造新的貨幣,而銀行存款發揮著廣被接受的交易媒介的作用。
以下為流程概覽:
- 客戶存款:客戶無論以現金、支票或電子轉帳方式向銀行存入資金,均會增加銀行的準備金。此類存款對銀行而言本質上屬於負債,因為它們代表銀行對客戶的欠款。
- 部分準備金銀行制度:許多央行對存款設定最低準備金率(美國聯邦準備系統已於 2020 年 3 月將其降至零;歐洲央行適用 1%)。目前流動性主要受 Basel III 流動性規則(LCR 及 NSFR)規範。銀行並不將準備金貸予客戶;放款會創造新的存款,而準備金則隨著這些存款被支用而在銀行之間流動。
- 貸款:銀行向借款人發放貸款時,會以銀行存款的形式創造新的貨幣。例如,銀行批准一筆貸款時,會將貸款金額記入借款人帳戶,從而在銀行體系內產生新的存款,實際上擴大了貨幣供應。
- 貨幣乘數效應:銀行創造貨幣的過程並不止於最初的貸款。借款人花費所借款項後,資金會進入另一人或企業的銀行帳戶。收款人可能將款項存入其銀行帳戶,從而引發進一步放貸及額外的貨幣創造。這一連鎖過程傳統上被稱為貨幣乘數;各國央行,特別是英格蘭銀行(《現代經濟中的貨幣創造》,2014年),強調實際上放貸是由需求及資本驅動,而非取決於存款準備金的固定倍數。
必須指出,貨幣創造過程受到若干約束,例如準備金要求、資本充足率要求及市場貸款需求。此外,中央銀行亦可透過貨幣政策工具影響貨幣供應,例如公開市場操作、調整準備金要求及調整政策利率。
如您欲與我們討論貨幣創設方面的具體需求,請聯絡本行董事 Isof Baco。
